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2015-2016国企债务重组典型案例简述

        债务重组是指在债务人发生财务困难的情况下,债权人按照其与债务人达成的协议或者法院的裁定做出让步的事项。从2014年决策层下决心去产能、去杠杆开始,债务重组话题就越来越火热,国务院及相关部委也陆续出台了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》、《关于市场化银行债权转股权的指导意见》、《关于钢铁煤炭行业化解过剩产能金融债权债务问题的若干意见》、《关于落实降低企业杠杆率税收支持政策的通知》等文件。在形势压迫与文件的指导下,最近陆续有一些大型企业与金融债权人达成了债务重组协议。笔者搜集了其中一些经典案例,分别是:中国二重(2015年)、山东能源集团(此方案为新萄京娱乐网址2492777参与并协助实施)、中钢集团、山西焦煤集团、山东黄金集团、东北特钢。另外,本文所使用资料均来自于公开范围。
  
  一、二重重装(预重整)
  
  2014年底,二重重装资产负债率已达133.7%,有息负债162亿元,60多亿元银行债务逾期。按照评估机构给出的《偿债能力分析报告》,资产变现款在扣除了一系列费用和优先债权之后,普通债权所能获得的清偿比例只有17.38%。
  
  经过国机集团、中国二重与近二十家债权银行艰苦磋商四十余次,最终达成多方认可的“以股抵债+现金偿还+保留债务”的综合受偿方案,通过债务重整,二重妥善处置各类金融性债务逾134亿元。债权中的13.08%以现金方式清偿,剩余的部分以股权的方式进行抵偿,而这部分股份则来自上市公司转增股本和大股东让渡。按照债务重组后的持股情况来看,大股东的持股比例从当初的71.47%下降到了20.02%,二股东华融资产管理公司的持股比例也从11.03%下降到了6.1%;与之相对的是,农业银行四川省分行总计获得了4.5亿股,占比为13.58%;中国银行德阳分行也获得了将近3.5亿股,占比为10.43%。
  
  由于现有规定对商业银行主动实施债转股存在诸多限制,因此,在二重的债务重组方案中,一方面是大股东牺牲自身利益给予债权人让渡出利益空间;另一方面,通过法院判决的方式,以银行“被动”接受股权抵债的方式实现了债转股。最后的结果是:原有的国有资产管理公司还没有退出,又新添了一批银行股东。
  
  二重从2001年成立之初,就是与华融资产管理公司和信达资产管理公司实施债转股方案出资设立的有限责任公司。2010年2月,二重重装成功在上交所上市,苦守了近10年的两家资产管理公司终于看到了曙光。然而,二重在上市后的第二年主营利润就开始亏损,公司股价也开始一路下跌,到上市第三年,两家资产管理公司手中的股权解禁之时,二重重装的股价已经只有发行价的一半左右,刚刚解禁的信达资产管理公司选择了退出,并在一年之内全部减持完毕。
  
  重组之后,二重重装采取了减员增效、盘活闲置资产等众多措施,实施了扭亏为盈,并计划再次重返主板上市。
  
  二、山东能源集团
  
  山东能源集团是有山东地区原有的六家矿业集团合并而成(山东共计七个矿业集团,其中枣庄、新汶、肥城、龙口、淄博、临沂这六家合并重组成山能集团,剩下一家为兖矿集团),在2015年山东省国资委对山能集团进行综合绩效评价的时候发现,其子公司肥城矿业集团债务问题极为严重、复杂,若处理不慎,将造成很大影响。
  
  经过初步调研,肥矿集团已连续四年累计亏损32.1亿元,负债总额高达180多亿元,负债率接近100%,亏损严重、人员严重超编、社会负担成本高等诸多问题,已很难维持正常运营,已呈现严重资不抵债,已真正沦为‘僵尸企业’,已完全达到破产清算的条件,但最后上级的决策还是进行拯救。
  
  据了解,在最初有两个方案:
  
  第一个方案是破产清算,在整体破产清算情形下,肥矿集团资产变现预计为109.83亿元,可用于偿还银行借款等普通债权174.1亿元的资金约为34.82亿元,普通债权的清偿率约为19.99%。债权人利益损失估算达108.9亿元(不含股东能源集团损失32.8亿元),其中涉及11家银行债权损失约82亿元;第二个方案是破产重整,肥矿集团将把主要优质资产及绝大部分的银行贷款集中在肥矿集团母公司、东岳能源、梁宝寺能源、单县能源4家核心企业进行债务重整,有效资产总额87.1亿元。在劣质资产剥离给股东,企业办社会职能机构移交给政府等举措后,4家企业破产重整普通债权偿还率力争提高至40%,普通债权人减免60%、总计128亿元(其中银行减免贷款额达61.37亿元)。
  
  接下来的问题就是如何基于这两个方案与金融债权人进行友好协商。协商了近一年,终于在2016年11月份的时候,建设银行率先与山东省国资委、山东能源集团共同签署框架合作协议——建行将牵头分阶段设立3只总规模210亿元基金与山东能源集团开展合作,这是中国煤企第一单市场化债转股。
  
  三、中钢集团
  
  中钢集团以铁矿石贸易起家,随后借中国经济高速发展及大宗商品价格大涨之际,2003年上任中钢集团一把手的黄天文一手推动了中钢集团从单纯的钢铁贸易服务商向钢铁实业中的生产供应和销售环节延伸,成为“钢铁生产型服务商”,贯穿了钢铁行业整个产业链,2008年还被国资委评为国资典型。
  
  然后潮退了,2008年至2012年,集团资产负债率逐年升高,分别为89.99%、90.65%、91.14%、96.22%和98.10%,在2014年9月开始出现债务违约,截至2014年12月,中钢集团及其所属72家子公司债务逾1000多亿元,其中金融机构债务近750亿元,据债委会的统计,包括中行约120亿元、工行约110亿元、交行约90亿元、农行近90亿元、国开行近80亿元、进出口银行65亿元、光大银行近40亿元、盛京银行13亿元。除此,外资行对中钢集团尚有约20亿元的贷款,中钢还通过信托、融资租赁、企业债等融资逾40亿元。
  
  于是,中钢集团心一横,去申请破产,国资委一看这还得了,别破了,我来协调组局,你跟银行们好好谈谈。与此同时,在银监会、国资委等部门协调下,由中国银行牵头成立了债委会,与中钢方面共同协商制定债务重组方案。双方持续协商了快两年,经历如下:
  
  1、在多方协调下,银行先对中钢做了贷款展期,并延期付息;
  
  2、国资委计划把中钢拆分重组给几家央企,但没人愿意接;
  
  3、持续两年的协商阶段,债权银行、企业、国资委之间反复博弈协调,直到2016年3月底,才上报相关部委,随后又有停滞反复,直到9月底才获得国务院批复。
  
  中钢集团整体债务重组方案具体包括债务重组方案和业务重组方案两大部分。债务重组方案采取“留债+可转债+有条件债转股”的模式,按回收风险对重组范围内金融债权划分层级,兼顾企业当前和未来发展需要,设计差异化方案并分两阶段实施。在第一阶段,对本息总额600多亿元的债权进行整体重组,分为留债和可转债两部分,其中可转债部分由中钢集团成立新的控股平台向金融债权人发行,可置换金融机构债权人非留债部分对应的债权,使中钢债务得以缓解。到第二阶段,在相关条件满足的情况下,可转债持有人逐步行使转股权。
  
  其实看中钢的发展,有两个最大的问题:一是扩张的太快,中钢的收购脚步,已经严重超过了他的管理能力和风控能力;另外一个,钢铁行业的“钢贸融资”,中钢做贸易融资,作为“二银行”再把钱贷给贸易商,贸易商还不起钱了,中钢不得不自己兜底。
  
  四、山西焦煤集团
  
  山西焦煤集团的债务重组步骤是这样的:2016年上半年,建行山西省分行对焦煤集团到期的1.8亿贷款进行续贷,并且新增2.45亿元贷款及5亿元的理财产品,贷款全部转为转型升级中长期专项贷款(焦煤集团本部129.5亿元银行债务中,63.5亿元贷款全部落实到期后办理转型升级中长期专项贷款,66亿元理财产品到期后及时接续理财产品或办理转型升级中长期专项贷款)。2016年12月8日,山西焦煤集团公司、中国建设银行、山西省国资委三方按照“市场化、法制化”的原则,在迎泽宾馆共同签署了市场化债转股合作框架协议。这是2016年10月国务院出台《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》及《关于市场化银行债权转股权的指导意见》后,山西省首单国有企业市场化债转股合作项目。
  
  按照协议,山西焦煤集团公司与中国建设银行开展市场化债转股合作后,双方将以多种形式共同出资设立总规模约250亿元的“山西焦煤集团降本增效基金”和“山西焦煤集团转型发展基金”。其中,“山西焦煤集团降本增效基金”主要用于置换山西焦煤集团公司及其下属公司高息负债,从而降低山西焦煤集团公司资金负债率,减少财务费用支出,优化财务结构,增强山西焦煤集团公司的资本实力;“山西焦煤集团转型发展基金”主要用于支持山西焦煤集团公司围绕发展战略进行产业整合,做强做优做大,提升企业综合竞争力。据说山西焦煤集团公司有一个愿景目标:“在十三五期间努力打造成为全球最大的炼焦煤供应商。”
  
  2016年年初,中国建设银行组建了去杠杆“春雨”项目组,针对煤炭、钢铁企业降债去杠杆需求,积极探索市场化债转股模式,为企业量身定制去杠杆服务方案,“有效地发挥了国有商业银行对实体经济的支持作用”。2016年上半年,建设银行山西省分行新增各项贷款118亿元,在四大国有银行中居第一位;除对七大煤炭集团信贷支持235亿元外,对其非煤板块信贷支持达142亿元;新增融资租赁71.5亿元。另外,山西七大国有煤炭企业2015年财报显示,负债总额较2014年增加千亿规模,达到1.1万亿元,总的资产负债率为82.30%。其中作为全国第三大、山西第一大煤企的大同煤矿集团有限责任公司(下称“同煤”)负债最多,截至去年底为2192.09亿元!
  
  另外,山西省已经确定由省金融办牵头在近期筹组CDS(信用违约互换),为省内优质企业特别是煤炭企业增信并扩大债券融资。拟参照中债信用增进投资股份有限公司模式,组建“山西版”信用增进投资公司,相关筹备工作已经启动。这将是全国省级层面第一家开展CDS交易的企业。
  
  五、东北特钢
  
  2004年的时候,大连钢铁集团、抚顺特钢以及北满特钢三家公司合并成立东北特钢。2002年,抚顺特钢陷入生存危机,大连钢铁集团遂对其实施托管,两家公司随后重组成为辽宁特钢集团。2003年,地处黑龙江省的北满特钢严重亏损并全面停产,在黑龙江和辽宁省地方政府的协调下,公司交由辽宁特钢托管。不久后的2004年9月,两家钢铁企业再次完成重组,成立了总部位于大连的东北特钢集团。
  
  一切要从东北特钢时任董事长杨华今年3月的意外离世开始,从杨华离世的第五天开始,东北特钢接连发生债务违约。不到四个月的时间内,发生连续7次、总计47.7亿元的债务违约,他的连续债务违约还触发了辽宁省政府的信用危机。债务危机下的东北特钢抛出了债转股方案,提出“对金融债务按70%比例转为股权,30%保留,债转股完成后,原债权人可通过东北特钢整体上市或资产注入上市公司后在资本市场退出”。被否。于是第二步,破产重整!2016年10月,大连市中院裁定,东北特钢三家公司正式进入破产重整程序。法院还指定了企业破产清算组为重整管理人。随后,在12月初,东北特钢重整案第一次债权人会议在大连召开,旗下三家企业接受债券申报达700亿元。虽然东北特钢是因为高负债而不得已宣告破产重组,但是有包括央企、上市公司在内的多家有实力的企业到东北特钢进行考察并表示愿意接盘。
  
  事实上,东北特钢长期以来以生产经营高质量、高附加值特殊钢为主营业务,是我国高科技领域所需高档特殊钢材料的主要研发、生产和供应基地,是目前中国特殊钢行业的龙头企业(如航母甲板、阻拦索)。究其根本原因,还在2007年大连基地的搬迁上,预算56.4亿元,最后实际投资156亿!做过工程审计或者施工的人应该都懂问题在哪里了吧。东北特钢2006年资产总额也不过170亿左右,其中负债115.8亿。最值得一提的是,其2006年主营业务收入93.3亿元,但净利润只有0.59亿元,在这么高附加值的行业里出这样的利润率,真是少见!
  
  六、山东黄金
  
  山东黄金集团作为黄金储量、产量排名全国第二的行业龙头企业,通过此次与工商银行合作开展的市场化债转股(100亿左右),预计可使企业杠杆率下降10%左右。
  
  债转股对于银行而言,这些不良信贷的风险并没有因为转移而消失,只是被延迟了。而且银行从此前的债权人转身变成了和公司股东并肩成为股权人,降低了偿债的优先级,加大了银行回收资金的风险,比如肥矿的二股东XX资产管理公司,比如二重的股东华融资产管理公司,十几年前债转股的钱基本上拿不回来了,所以,在破产清算、破产重整等压迫下,也许银行最终选择以股抵债是一个不得已的选择。
  
  另外,对于此次的整个意见,笔者的个人观点如下:
  
  1、为什么要搞市场化债转股,不像以前那样必须剥离给资产管理公司,笔者推测是四大AMC已经尾大不掉了,2015年后再看当初的坏账处理和如今AMC的发展,可以说改革是失败的,当然,银行们是被救了,仅此而已。另外,上一轮的产能危机靠着WTO解救了,但这个问题到今天一直没解决(2007-2008本想解决的,但一波危机反而把泡沫吹的更大了),如今全球性产能过剩的情况下怎么办?债务危机和不良资产怎么办?四大AMC处理银行坏账必然不行,所以只能市场化。通过基金的模式,如果未来整合重组后能上市自然好;如果不行,还可以通过不良资产的证券化,配合CDS来解决这个问题;再不济,银行又不是不能破产。至于AMC们,大概等着处理地方政府债券吧。
  
  2、道德风险。道德风险问题在这次改革中可以说是被放大了,前面的案例中有几家当年都是被救过一回的,如何在后续的考核机制中能够强约束这些企业的债务规模?另外,现在一些正常经营的企业也想通过这次改革来做债转股,还有一些应该破产清算的企业,反而通过各种手段绑架政府和银行做债转股。
  
  3、那些银行贷款占比不高、债券融资占比高的企业会做债转股么,我觉得希望不大。国家金融与发展实验室理事长李扬已经表示,市场应当对信用违约做好准备:未来央企、国企违约也是会发生的;中票、短期融资券也式有可能违约的;信用评级靠不住的(记得大空头里面,他们从做空垃圾级别到后来做空A级的么?传导机制);会从周期性行业扩展到非周期性行业的。
  
  最后呢,大概也确实到了不破不立的时候了,近30年高速发展,形势压迫下,债转股势在必行。
  
  

本文作者为新萄京娱乐网址2492777项目经理吴锡盛,转载请注明作者及出处。吴锡盛,CFA,管理学学士,高金FMBA。拥有多年的制造业、能源业和金融业工作或服务经历,聚焦于行业分析、战略规划、国企改革、产业整合、债务重组、集团管控,内部市场化等领域。先后为山东省国资委、航天科工集团、中车集团、潍柴动力、鲁信集团、兖矿集团、兖矿化工公司、山东能源集团、山东石油天然气公司、陕汽集团、法士特集团、大智慧、永兴特钢、金谷裕丰投资公司等数十家政府机构、央企、地方国企、上市公司提供过咨询服务。
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